Americký růst v roce 2025 stojí na mohutné vlně investic do umělé inteligence. Peníze proudí do datových center, čipových továren i vývoje velkých jazykových modelů. Pod zářivým povrchem se však hromadí varovné signály. Jak upozorňuje analýza serveru Naked Capitalism, investiční expanze se soustřeďuje do několika málo gigantů, kteří utrácejí miliardy, aniž by zatím ukázali jasnou cestu ke ziskovosti. Výzkum MIT navíc ukazuje, že až devadesát pět procent pilotních firemních projektů s AI končí neúspěchem. To podkopává představu o hladkém přerodu technologického boomu do trvale udržitelného byznysu. Uvnitř samotného odvětví se přitom ozývají skeptické hlasy. Publicista Ed Zitron upozorňuje, že důkazy o zásadním zlepšení výkonu velkých jazykových modelů jsou slabé a že i lídři jako Mark Zuckerberg, Sam Altman či Joe Tsai varují před vznikající bublinou, jejíž výnosy zdaleka neodpovídají investovaným částkám.

Historická paměť nabízí trpkou paralelu. Alan Greenspan kdysi označil přehřátí internetových akcií za „iracionální euforii“, a přesto trvalo čtyři roky, než dot-com bublina praskla. Dnešní fáze se podobá jejímu konci: valuace letí vzhůru, přestože ziskovost zůstává v mlze. Rozdíl je v tom, že tehdejší euforie měla alespoň narativ o novém internetu pro každého, zatímco současné AI investice často postrádají přímý obchodní model a spolehlivě měřitelný přínos. Argument „tentokrát je to jiné“ naráží na tvrdá data, která ukazují, že většina implementací AI zůstává na úrovni drahých experimentů a nepřináší produktivitu odpovídající rozsahu investic.


Z pohledu bankéřů je tón mnohem ostřejší. Šéf JPMorgan Jamie Dimon upozorňuje, že pravděpodobnost výrazného propadu akciových trhů je vyšší, než si investoři připouštějí, a rizikové období odhaduje na šest měsíců až dva roky. Připouští, že AI přinese dlouhodobý přínos, ale většina účastníků podle něj nezíská výnosy odpovídající dnešním cenám. Rozdíl mezi AI jako technologickým pokrokem a AI jako investičním příběhem tak vystihuje samotné jádro současné nerovnováhy.

Míra závislosti amerického růstu na jednom sektoru je mimořádná. Podle odhadů citovaných ve Financial Times tvoří výdaje na AI přibližně čtyřicet procent letošního přírůstku HDP USA a zhruba osmdesát procent zisků akciového trhu. Bez expanze datových center by růst v první polovině roku činil sotva desetinu procenta. V praxi tak ekonomiku táhne jediný motor. To je nebezpečné i proto, že spotřebu v USA drží nejbohatší vrstvy (deset procent Američanů vlastní osmdesát pět procent akcií a tvoří polovinu všech výdajů domácností). Pokud by došlo k prudké korekci, zasáhla by poptávku mnohem tvrději než v roce 2000.

Do hry vstupuje i dluh, který se často skrývá mimo zorné pole regulátorů. Pád výrobce autodílů First Brands Group s více než deseti miliardami dolarů závazků odhalil zranitelnost trhu privátního úvěrování. Tento segment staví na bilaterálních půjčkách s minimální transparentností a malou možností odchodu z investice. Ztráty dosahují stovek milionů, část syndikovaného dluhu se obchoduje za zlomkové ceny a pokus o refinancování v objemu šesti miliard dolarů ztroskotal kvůli požadavkům na hlubší audit. Podobná rizika nese i oblast private equity, kde se hojně využívají úvěrové linky na úrovni fondů i dceřiných firem. S rostoucími sazbami a zpomalující ekonomikou se tak zvyšuje hrozba řetězového efektu nucených prodejů.

Externí šok může tento mechanismus spustit kdykoliv. Nedávné příklady jako kolaps fondu Archegos, regionální bankovní krize v USA nebo ztráty z dlouhodobých státních dluhopisů ukazují, jak rychle se lokální problém dokáže rozlít do systému. Křehkost doplňuje i politická vrstva: tarifní politika prezidenta Donalda Trumpa může narazit na soudní zpochybnění a rozpočtové dopady, zatímco rostoucí výdaje na přezbrojování dále nafukují deficity a tlak na dluhové trhy.

Důležitou roli hraje i měnový rozměr. Cena zlata překročila hranici čtyř tisíc dolarů za unci, což naznačuje rostoucí nedůvěru v papírová aktiva i v dolar jako bezpečný přístav. Zahraniční investoři však zároveň rekordně kupují americké akcie a drží již zhruba třetinu trhu, přičemž si pečlivě zajišťují měnové riziko. Tento paradox ukazuje, že svět stále sází na americký kapitálový stroj poháněný AI, ale zároveň se chrání před jeho možným zadrhnutím. Jakmile by se investiční očekávání v AI sektoru zhroutilo, mohlo by podrazit jediný stabilní pilíř, na němž stojí valuace, spotřeba i příliv zahraničního kapitálu.

Historie zná obdobné momenty. V roce 1987 vedly obavy z nového zdanění pákových transakcí a turbulence na dluhopisovém trhu k prudkému propadu akcií a dočasnému zamrznutí obchodů s americkými státními papíry. Tehdy analytici očekávali krizi v Japonsku, ale úder přišel z USA. Dnes je propojení ještě těsnější. Důvěra v dolar je na kapitálových trzích životně závislá a ekonomika je silně koncentrována do jediného investičního tématu, kterým je generativní AI.

Soubor těchto faktorů skládá nepříjemně přesvědčivý scénář. Pokud se AI brzy nepřetaví z nákladných experimentů do škálovatelných a výdělečných produktů, trhy ztratí klíčovou oporu a „efekt bohatství“ vyprchá právě u skupiny, která drží spotřebu nad vodou. Propojení s privátními dluhy, globálními toky kapitálu a důvěrou v dolar znamená, že tentokrát by případná korekce nemusela skončit jen ztrátou papírového bohatství, ale mohla by přerůst v širší deflační tlak, omezit investice a ochromit budoucí růst.

Debata o tom, zda je AI „skutečná“ či přeceňovaná, míjí podstatu. Technologický pokrok a investiční návratnost jsou dvě různé křivky...a  ta druhá zatím výrazně zaostává. Dokud se hype neoddělí od reálné ziskovosti, zůstanou vyhlídky trhů i ekonomiky svázané s výsledkem jednoho velkého experimentu, jehož cena při omylu může být tentokrát mnohem vyšší.